统计与单变量分析表43显示
捎煤笮炯煅榉ǎ锤萸凹改甑氖莨菇Ｐ停缓笥煤罄茨攴莸氖萁屑煅椤?4.3研究样本的描述性统计与单变量分析表43显示，19992001年期间发生首次亏损的180家上市公司中，国有股东控股的比重为62％，相对控股型公司的比重（66％）超过绝对控股型比重，而非国有股东相对控股型的公司占到33％。表44的单变量检验表明，虽然差异在统计上并不显著，但是风险恶化公司中非国有控股股东型、相对控股型以及非国有股东相对控股型的比重都高于转危为安公司，这与持续经营三因素模型的推测一致。表4-319992001年首亏公司治理效能和经营质量描述性统计表4-419992001年首亏公司治理效能和经营质量的单变量分析大股东通过应收款方式占用上市公司资金的现象比较严重，180家上市公司其他应收款占流动资产的平均比重为36.03％，最高的达到287.09％。上市公司对外担保的情况也非常普遍，180家公司中有69％对外提供了担保。其中风险恶化公司其他应收款（三类应收款）比重更高，这可能是风险公司因资金缺乏难以转危为安的原因之一。单变量检验显示两类公司在大股东占款方面存在显著差异。在对外担保事项上，倒是转危为安公司相对普遍，不过统计上并不显著。同时，从表中我们可以发现，138家风险公司的经理层激励和约束机制建设难尽如人意。20％的公司中董事长身兼总经理，内部执行董事平均拥有董事会27.27％的席位，虽然高级管理人员在上市公司领取薪酬的比重较高（平均60.32％），但是零持股、低持股现象依然严重，解决委托代理问题的重要机制规范业绩考评的建立和实施非常不理想，180家上市公司中只有16％建立并实施了初步的规范业绩考评。单变量检验显示，转危为安公司的建设与实施情况明显优于风险恶化公司，绝大部分风险恶化公司没有建立规范的业绩考评机制（91％），而转危为安公司中建立业绩考评机制的占22％；虽然两类公司的执行董事比重、高级管理人员领薪比重以及持股比例并不存在显著差异，但是转危为安公司中董事长兼职情况明显比风险恶化公司普遍。也许在合适的股权结构和激励约束机制下，权力更加集中的领导权安排有助于公司挽救措施的出台、实施。这一猜想还需要进一步的研究证实。19992001年，风险公司发生了比较频繁的大股东变更和经理层重大更换，180家上市公司中有21％发生控制权转移、50％撤换了董事长和/或总经理，但是单变量检验并没有发现风险恶化公司和转危为安公司在治理稳定性方面存在显著差异。也许在出现首次亏损之后，上市公司都倾向于撤换高级管理层或更换大股东，但是这种变更能否产生积极效果还取决于其他治理因素和公司经营质量。这一猜测也需要研究的进一步证实。表4-3显示，19992001年期间发生首次亏损主要是由于三项费用（销售费用、管理费用和财务费用）过高，侵蚀了主营业务活动产生的利润，180家上市公司的主营利润资产率平均达到4.07％，而扣除三项费用之后的营业利润资产率却只有-9.29％。从表44看，虽然转危为安公司的资产盈利能力都优于风险恶化公司，但是统计上并不显著。表44显示，风险恶化公司的主营利润比重高于转危为安公司，而扣除三项费用之后的营业利润比重则是转危为安公司占优（两者在统计上都不显著），导致两个指标截然相反。这可能是由于风险恶化公司采取了更为彻底的巨额冲销 (big bath) ，使得营业亏损更大，结果不能扭亏为盈。因此，我们可以推测影响风险公司未来发展方向的可能还存在更深层的原因，而不仅仅是会计游戏。从营业活动的收现情况和主营毛利率看，180家上市公司的盈利质量尚可，销售活动收到的现金甚至超过了销售收入（主营现金比率为1.1219），这意味着上市公司不仅将当年销售全部变现入袋，而且加快了应收账款的催收；经营活动产生的现金净流量与营业利润之比达到1.5805，主营毛利率也达到12.55％。这可能是风险公司为了缓解资金压力不得不提高现销比例、减少销售造成的，主营业务收入呈现负增长部分证实了这一点。经过单变量检验发现，两类公司在盈利质量上存在显著差异，转危为安公司的销售活动收现比率显著高于风险恶化公司。奇怪的是，风险恶化公司的营业利润比重却显著超过转危为安公司，也许是因为更彻底的巨额冲销帮了它们的忙。180家风险公司盈利增长状况普遍较差，主营业务收入和净利润增长全部出现红字。增长的持续性也不容乐观，有56％的风险公司增长缺乏持续性，因为销售收入的增长突破了可持续增长的限度。同样，我们发现风险恶化公司的主营业务收入增长速度明显落后于转危为安公司，但是风险恶化公司的增长持续性却明显更好，62％的转危为安公司存在增长持续性问题，而只有49％的风险恶化公司存在增长持续性问题；当然，这也可能是后者迫于资金限制不得不放慢发展步伐所导致的结果。从表4-4中风险公司治理效能与经营质量关键指标的相关性分析看，股权结构因素与风险恶化正相关（虽然统计上并不显著），也就是说，越是非国有控股股东、相对控股、非国有股东相对控股，风险公司继续恶化的可能性越大。大股
